数字资产管理公司 CoinShares 表示，由于比特币价格走弱、网络竞争接近历史最高水平以及算力价格下降，导致整个行业的利润空间受到压缩，比特币 矿工在 2025 年末和 2026 年初再次面临压力。

　　 在一个新的报告研究主管詹姆斯·巴特菲尔表示，2025 年第四季度，上市矿工生产一枚比特币的加权平均现金成本上升至约 79,995 美元。

　　 每枚比特币的挖矿成本。图片：CoinShares. 与此同时，哈希价格跌至每每秒每秒约 36-38 美元，然后在 2026 年第一季度进一步跌至约 28-30 美元，他表示，这一水平意味着矿工们未来将面临更多痛苦。

　　 巴特菲尔表示，这种压力源于比特币矿工自2024年4月减半以来面临的最具挑战性的一个季度。报告指出，比特币价格从10月初的历史高点约12.5万美元下跌了约31%，到12月底跌至约8.6万美元，与此同时，接近历史最高水平的算力也使得许多矿工的收入接近或低于盈亏平衡点。

　　 CoinShares指出，经济形势恶化已导致部分矿商出现投降式抛售，2025年底连续三次难度下调是自2022年7月以来的首次。该公司还表示，上市矿商已集体减少了挖矿。比特币国库比特币价格较峰值下跌超过 15,000 个比特币，主要原因是 Core Scientific、Bitdeer 和 Riot 等公司抛售比特币，MARA 于周四宣布了这一消息。卖仅比特币就增加了 15,133 个。

　　 展望未来，CoinShares 概述了比特币价格走势可能对挖矿经济产生的影响。Butterfill 表示，“比特币价格回升至 10 万美元并非不切实际的假设”，这可能会将算力价格推高至每 PH/s/天约 37 美元；而如果价格回升至此前接近 12.6 万美元的高点，则可能将其推高至约 59 美元。

　　 相反，该公司表示，如果比特币价格长期低于 80,000 美元，哈希价格可能会随着挖矿难度的增加而继续下降，不过在这种情况下，随着无利可图的产能下线，矿工的进一步关闭可能会稳定收益。

　　 随着矿业利润率收窄，人工智能转型加速推进。 在此背景下，巴特菲尔表示，上市矿工向人工智能和高性能计算领域的转型正在迅速加速，其主要驱动力是这些领域比比特币挖矿拥有更高、更稳定的回报。他补充说，到今年年底，上市矿工的收入中来自人工智能的比例可能高达70%，而目前这一比例约为30%。此外，目前整个公共挖矿领域已宣布的人工智能和高性能计算相关合同总额已超过700亿美元。

　　 报告指出，这种转变正在拉大纯粹的比特币矿工与基础设施公司之间的差距，后者越来越多地承担起数据中心运营商的角色。CoinShares 指出，IREN、TeraWulf、Core Scientific、Cipher 和 Hut 8 等公司正朝着这个方向发展，同时强调像 MARA 这样的其他运营商仍然专注于挖矿，或者专注于成本更低、更不稳定的能源，这些能源更适合比特币工作负载，而非人工智能应用。

　　 矿业数据中心收入构成。图片：CoinShares. CoinShares 还表示，向人工智能的转型正在重塑该行业的资产负债表。Butterfill 指出，多家矿商为了扩建矿场而背负了巨额债务，例如 IREN 发行了 37 亿美元的可转换债券，TeraWulf 的总债务高达 57 亿美元，Cipher 发行了 17 亿美元的高级担保债券，这些都从根本上改变了该行业的风险状况。

　　 不过，CoinShares表示，近期算力下降幅度相对于之前的行业冲击而言并不算大，并不意味着挖矿行业将出现全面崩盘。该网络算力在10月初达到峰值约1160 EH/s，到2月初降至约850 EH/s，此后已回升至2025年底的水平，约为1020 EH/s。该公司预测，到2026年底，算力可能达到1.8泽哈希。

　　 CoinShares 还指出，地理格局正在发生变化，美国、和俄罗斯控制着全球约 68% 的算力。美国市场份额环比增长约两个百分点，而包括巴拉圭、埃塞俄比亚和阿曼在内的新兴市场则跻身前十，因为矿工们正在寻求更低成本的电力。

　　 全球算力。图片：CoinShares.